באופן פרדוקסלי, מי שהוקמו כדי למנוע ממשברים לקרות – היו שם שוב ושוב כשקרו, אבל מהצד הלא נכון של ההיסטוריה.
איך הכול התחיל
סוכנויות הדירוג נולדו בתחילת המאה ה־20, כאשר גידול דרמטי בהנפקות אג”ח של חברות ומדינות יצר צורך במתווך שיספק למשקיעים תמונה אמינה של רמת הסיכון.
הראשונה הייתה Moody’s (1909), ואחריה קמו Standard & Poor’s ו-Fitch. המטרה המקורית הייתה פשוטה: לספק שירות ציבורי. ניתוחים אנליטיים עצמאיים, בלתי תלויים, שיסייעו למשקיעים להבין אם שווה להלוות כסף – וכמה סיכון יש בעסקה.
במשך עשרות שנים הן אכן שימשו עמוד תווך במערכת הפיננסית. דירוג של AAA או BB+ הפך לאות מוסכם, תעודת כשרות להשקעה.
אבל כמו שקורה לא פעם – כשהאמון הופך אוטומטי, הביקורת נעלמת. ואז מתחילות הבעיות.
שינוי המודל – שינוי המוטיבציה
עד שנות ה־70, סוכנויות הדירוג קיבלו את שכרן מהמשקיעים. האנליזה הייתה מוצר שמישהו קנה כדי להבין טוב יותר את המציאות.
ואז הגיע השינוי: המנפיקים – כלומר החברות או המדינות שרצו דירוג – הם אלו שהחלו לשלם על השירות.
זה אולי נשמע טכני, אבל למעשה מדובר במהפכה שקטה עם השלכות מסוכנות.
דמיינו רואה חשבון שמקבל תשלום מהחברה שהוא אמור לבקר. דמיינו עיתונאי שכל כתבה שלו צריכה לעבור את אישור המרואיין. דמיינו מורה שנותן ציונים לפי מה שהתלמידים משלמים.
זו בדיוק הסיטואציה.
וההשלכות לא איחרו לבוא. במהלך משבר הסאב־פריים של 2008, סוכנויות הדירוג העניקו דירוגי AAA למכשירים פיננסיים מבוססי משכנתאות רעילות. הן נכשלו בניתוח הסיכון – והן עשו זאת בהיקפים שהפילו את המערכת הבנקאית הגלובלית.
ולמרות זאת – אף אחת מהן לא נעלמה. לא פשטה רגל. לא נדרשה לפצות את המשקיעים. הן המשיכו לעבוד, כמעט כאילו דבר לא קרה.
ציר זמן – התחנות המרכזיות בהיסטוריה של סוכנויות הדירוג
• 1909 – Moody’s מדרגת לראשונה אג”ח של חברות רכבת.
• 1970s – שינוי מודל התשלום: המנפיקים משלמים, לא המשקיעים.
• 2001 – Enron: דירוג A ימים לפני פשיטת רגל.
• 2008 – דירוגי AAA לנכסים רעילים במשבר הסאב־פריים.
• 2023–2024 – הורדות דירוג לישראל בניגוד לנתונים הכלכליים.
ומה בישראל?
בשנים 2023–2024, סוכנויות הדירוג הורידו את דירוג האשראי של ישראל – לראשונה מזה עשורים – תוך הפניה לאי־יציבות פוליטית, שינויי חקיקה, והשלכות אפשריות של מלחמה מתמשכת.
לכאורה – סיבות לגיטימיות. אבל עיון בדוחות הדירוג עצמם מגלה ניתוח חלקי, מוטה ובעיקר – מנותק מנתוני המאקרו האמיתיים.
כך, לדוגמה, ברבעון הראשון של 2025 קצב הצמיחה השנתי של ישראל עמד על 3.4% – מהגבוהים בעולם המפותח במדינה שנמצאת במלחמה.
מדד המחירים אומנם הפתיע לרעה בחודש אפריל אבל במגמת ארוכת טווח הוא מתמתן, שיעור האבטלה נמוך, תחזיות הייצוא בענף ההייטק משתפרות, והמשק מראה התאוששות מובהקת.
ומה בנוגע ליחס החוב־תוצר? דווקא הוא השתפר – ולא הורע, בניגוד לרושם הכללי שעלה מהדוחות.
אז מדוע בכל זאת הורידו את הדירוג? לטעמי (מ"ה) זו לא שאלה כלכלית – אלא פוליטית.
סוכנויות הדירוג מושפעות לא רק ממה שקורה – אלא גם ממה שמדברים עליו. התחזקות השיח הבינלאומי נגד צעדים ממשלתיים מסוימים, לחץ ציבורי ותקשורתי – כל אלה חלחלו לשיקולים שהיו אמורים להיות טהורים.
כשהמציאות הכזיבה את התחזית – טעויות בולטות של סוכנויות הדירוג
• Enron (2001) - דירוג השקעה שבוע לפני קריסה.
• Lehman Brothers (2008) - דירוג גבוה למרות חשיפה עצומה לסיכון.
• יוון (2010) – תגובה איטית לחשיפת נתוני גירעון כוזבים.
• ישראל (2023–2025) – הורדת דירוג למרות נתוני צמיחה ואיתנות פיסקלית.
יותר מדי אמון, פחות מדי ביקורת
סוכנויות הדירוג עדיין ממלאות תפקיד חשוב במערכת הפיננסית. אך אסור לנו להתבלבל: הן לא צד ניטרלי. הן גופים עסקיים עם מודל מוטה, חשופים ללחצים, טעויות ושיקולים זרים.
ובדיוק בגלל זה – צריך לחזור לעקרונות הישנים:
אנליזה אמיתית, מבוססת נתונים, בלתי תלויה.
ולמה זה חשוב היום?
כי גם היום, יותר מדי החלטות מתקבלות על בסיס סמלים חיצוניים – דירוג, כותרת, תעודה – במקום עבודה אנליטית אמיתית.
וכי גם היום, כשכולם מדברים על “AI כתחליף לאנליסטים”, כדאי לזכור:
סכנה אמיתית מגיעה לא כשיש טעות – אלא כשכולם מסתמכים על אותה טעות (קרנף אפור).
בחברה שאני עומד בראשה, חרטנו על דגלנו עיקרון פשוט: עצמאות ואובייקטיביות – לפני הכסף.
לא כדי להצטייר כנעלים – אלא כי זו הדרך היחידה לקבל החלטות כלכליות נכונות.
אנחנו לא מחלקים דירוגים. אנחנו שואלים את השאלות שאחרים לפעמים מעדיפים לדלג עליהן.
וזה ההבדל בין “להיות שם כשזה קורה” – לבין להבין מה באמת עומד לקרות.
מוטי הרוש הוא מנכ״ל פלקון קפיטל
אין לחברת ידיעות תקשורת בע״מ, לאתר ynet או לחברת המברקה פתרונות תקשורת בע״מ זיקה כלשהי לתוכן במובן של ניגוד עניינים או של עניין מיוחד. הכתוב אינו מהווה ייעוץ השקעות ו/או תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות במידע בסקירה זו כעובדתי או כמכלול כל המידע הידוע, ולכן אין להסתמך על הכתוב בה ככזה.
